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專家詳解基金套利新機制――份額配對轉換交易

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

⊙本報記者孫旭整理

■互動實錄

“份額配對轉換是一種有效的折溢價自我糾偏機制。”

吳翰:國投瑞銀基金管理有限公司高級產品開發經理。9年證券基金從業經歷。

“計算兩個分級份額……目前二級市場表現出的折溢價可以作為分析的基準。”

胡新輝:華泰證券基金分析師。美國特許金融分析師(CFA)、中國注冊會計師(CPA)。研究領域是財務分析與財務管理,金融資產定價。

“因為配對轉換套利機制類似于LOF套利,套利者需要承擔2~3個交易日的風險。”

邱小平:浙商證券基金分析師。西南財經大學經濟學碩士學位。2005年進入證券行業,在銀河證券上海總部任衍生品研究員。2008年4月加盟浙商證券,繼續從事金融工程、基金研究。

時間:2010年4月22日14:00-15:30

地點:中國證券網(

嘉賓

吳翰:國投瑞銀基金管理有限公司高級產品開發經理

邱小平:浙商證券基金分析師

胡新輝:華泰證券基金分析師

訪問人數:5342人

峰值訪問人數:420人

發帖數:256帖

⊙本報記者孫旭整理

“配對轉換”帶來套利新渠道

游客問:什么是基金“配對轉換”?

胡新輝:以瑞和300分級指數基金(以下簡稱“瑞和分級”)為例,瑞和300份額投資者除了申購和贖回外,還可以通過分拆和合并達到參與和退出的目的。分拆是指基金份額持有人將其持有的每兩份瑞和300份額的場內份額申請轉換成一份瑞和小康份額與一份瑞和遠見份額的行為。合并是指基金份額持有人將其持有的每一份瑞和小康份額與一份瑞和遠見份額進行配對申請轉換成兩份瑞和300份額的場內份額的行為。

游客問:能舉例說明一下利用配對轉換進行套利的操作過程嗎?

胡新輝:仍然以瑞和分級為例,當瑞和小康和瑞和遠見的交易價格相加小于瑞和300兩倍的凈值時,可以通過買入同等數量的瑞和小康份額、瑞和遠見份額并申請“合并”成瑞和300份額后贖回,獲取套利收益;反之在瑞和小康、瑞和遠見交易價格相加大于瑞和300兩倍的凈值時,可以通過申購瑞和300份額并申請“分拆”成同等數量的瑞和小康份額、瑞和遠見份額后賣出,獲取套利收益。

游客問:像這種份額的轉換到套利,中間需要多久的操作時間?能做T+0嗎?

吳翰:以瑞和分級為例,使用份額配對轉換進行折溢價套利的步驟與時間如下:(1)整體折價的套利:T日買入同等份額數的小康與遠見,T+1日提交合并申請,T+2日贖回合并后的2倍份額數的瑞和300;(2)整體溢價的套利:T日場內申購瑞和300,T+2日提交瑞和300的分拆申請,T+3日賣出分拆后的小康與遠見。如果投資者原來已有瑞和300或小康與遠見,則可省略申購或買入的時間,但分拆或合并業務本身需要1個工作日的時間。

游客問:國投瑞銀這只基金配對轉換后還是分級基金嗎?收益如何影響?

邱小平:仍為分級基金,只是小康、遠見的份額有所變化。具體來說,當小康、遠見處于整體折價時,投資者買進小康、遠見,合并后再贖回,份額減少。反之,份額增多。根據契約規定,當小康、遠見份額合計接近或小于20億份時,管理人將暫停接受合并申請。因此,小康、遠見會長期存在。另外,配對轉換只影響二級市場上的整體溢價率,不影響收益劃分。

游客問:套利操作有什么風險?

吳翰:利用配對轉換進行折溢價套利,必須注意套利成本與風險的問題,例如目前小康與遠見整體呈2%~3%的折價率,從整個套利成本上來說,這個折價率可覆蓋套利成本(買入小康、遠見的交易成本不超過0.3%,合并轉換交易費率為0,場內贖回瑞和300的費率是0.5%,合計不超過0.8%),但是從T日買小康遠見,T+1日合并申請,T+2日贖回瑞和300的過程來說,需承擔從T日買入起至T+2日贖回時的價格波動風險,如果期間滬深300跌2%以上,則套利可能失敗。此外,目前瑞和小康與遠見的交易流動性不是很強,做較大額的套利操作還需考慮買賣的沖擊成本。

有效的折溢價糾偏機制

游客問:“配對轉換”算是一種交易模式創新,請問是針對什么需要推出的?

吳翰:份額配對轉換遵循的是等(凈)值交換的基本原則,借助母基金份額,使得作為分級份額的子基金份額實現以份額凈值進行(配對)交易的機制,從而為平抑上市交易中的分級份額的整體折溢價提供了一種有效機制。我們認為,可能因轉換時間差和市場波動風險等因素使得市場運用份額配對轉換去做實際折溢價套利的行為不會很活躍,但是份額配對轉換是一種有效的折溢價自我糾偏機制。

游客問:請問杠桿指數基金份額“配對轉換”能真正消除份額折價嗎?如果能的話,那現在是不是可以買入相對于其指數基金折價了的分級基金?

邱小平:在套利資金的驅動下,可消除高折價。由于配對轉換套利仍有一定風險,故小康、遠見整體上仍將存在一定折價或溢價。目前,小康、遠見的整體折價率只有1.5%左右,套利的空間并不大。即小康、遠見由于配對轉換的實施而上漲的空間有限。

游客問:配對轉換對分級基金收益有什么影響?

吳翰:以瑞和分級為例,份額配對轉換是利用1份瑞和小康與1份瑞和遠見的凈值之和與2份瑞和300的凈值恒等的特點,基于等(凈)值交換的原則,允許1份小康與1份遠見配對后換2份瑞和300(即合并轉換),也允許2份瑞和300換1份小康與1份遠見(即分拆轉換)。引入份額配對轉換,實質上打通了小康與遠見整體交易價格與凈值的轉換通道,提供了折溢價套利方式,有利于平抑上市交易型基金的折溢價交易問題。一方面為投資者提供了套利機會,另一方面也一定程度上控制了交易價格偏離凈值的市場風險。

游客問:普通基民要怎么樣計算兩個分級份額與其相關的指數基金之間折溢價?

胡新輝:不同的產品,折溢價完全不同的,對于同樣的基金份額來說,在不同的市場環境以及凈值條件下,折溢價也會發生較大的變化。其次,折溢價受到投資者的炒作非常大的影響。其三是創新基金本身的特征,如瑞福進取和同慶B在不同的階段,杠桿倍數將有很大的不同。因此難以作出一般的總結,但目前二級市場表現出的折溢價可以作為分析的基準。

期指對配對轉換影響幾何?

游客:期指對配對轉換有沒有影響?有什么樣的影響?

吳翰:以瑞和分級為例,由于同以滬深300指數為標的指數,瑞和基金與股指期貨有天然的關聯性,且瑞和小康、瑞和遠見與滬深300之間局部區域的杠桿關系,為低風險的期現套利創造了獨特的機會。在特定時刻,瑞和小康或瑞和遠見的份額凈值呈現“上行杠桿放大、下行比例縮減或無杠桿”以及“下行杠桿放大、上行比例縮減”等特殊情形,這種非對稱性趨勢恰為期現套利增加了額外收益。

邱小平:有一定影響,可降低配對轉換套利過程中的風險暴露。因為配對轉換套利機制類似于LOF套利,套利者需要承擔2~3個交易日的風險。有了期指之后,投資者可以用期指來對沖風險。當然,此時投資者可能面臨基差擴大的風險,為降低風險,建議投資者在基差較大的時候用期指配合小康、遠見進行套利。

游客:期指會加劇滬深300指數調整嗎?大漲大跌會成為經常現象嗎?這樣會不會加大滬深300指基的操作難度呢?

吳翰:根據關于國外股指期貨對股票市場的影響分析研究報告,股指期貨開通前,會對股指期貨標的指數成份股有正面影響,但隨著股指期貨的開通并不會對標的指數的中長期走勢產生顯著影響,標的指數的中長期走勢主要還是取決于股票市場的基本面(宏觀經濟與上市公司盈利狀況)、金融政策與市場流動性等因素。對于滬深300指數基金的基金管理人來說,若在投資管理中引入股指期貨這個工具,將更有利于基金的投資管理,因為運用股指期貨可以控制基金大額申贖時可能存在的沖擊成本風險,使得基金跟蹤標的指數的跟蹤誤差可控制在更小的范圍內,使得指數基金更“純粹”。對于投資者來說,投資者可將指數基金作為現貨,結合股指期貨做期現套利。

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