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中金公司--美聯儲:貼現率逐漸回歸正常化【宏觀研究】

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

【研究報告內容摘要】

事件:

美聯儲于2月18日(上周四)股市收盤后宣布,自2月19日起將貼現率(即商業銀行緊急借貸利率)由0.5%上調25個基點至0.75%,并從3月18日起將貼現貸款時限由28天縮短至危機前的隔夜拆借。

評論:

1.美聯儲此次提高貼現率表明其對金融市場穩定已有足夠信心,開始實施流動性政策(liquiditypolicy)回歸正常化,并不代表貨幣政策(monetarypolicy)緊縮。

貼現貸款總額已從一年前的651億美元大幅降至目前的141億美元,提高貼現率對銀行流動性的影響將十分有限。危機前多年,貼現率始終比聯邦基金利率高100個基點,并隨聯邦基金利率同步浮動。危機期間,作為向銀行系統提供流動性的lastresort,美聯儲將貼現率降至0.5%,僅高出聯邦基金利率25個基點(圖表1),同時貼現貸款期限從隔夜延長至90天。此次貼現率上調使二者息差擴大至50個基點,但距離完全恢復正常仍有空間。隨著金融市場的恢復,目前銀行間市場流動性充裕,且LIBOR隔夜拆借利率只有0.1725%,可充分滿足銀行短期流動性需求。

提高貼現率并不代表貨幣政策緊縮,不會影響實體經濟。美聯儲上周四在提高貼現率公告中申明,上調貼現率只是技術性調整,“并不意味著家庭和企業部門的借貸成本將增加,更不意味著經濟前景已樂觀到足以令貨幣政策轉向,1月議息會所確立的貨幣政策沒有發生任何改變”。美聯儲在1月會議紀要中也表示,經濟復蘇前景依然疲弱,失業率仍然高企,通脹將保持溫和。而1月份核心CPI環比下降0.1%,是1982年以來的首次負增長,盡管核心PPI環比上漲了0.3%(圖表2),這表明下游生產企業目前已面臨投入品價格上揚壓力,但仍無法向消費者轉嫁成本,這可能擠壓企業利潤空間,不利于就業增長和投資復蘇。同時商業銀行信貸連續負增長達10個月(圖表3),房市復蘇亦十分緩慢,過早加息可能導致銀行信貸愈發低迷、房市再次探底,拖累甚至逆轉銀行資產負債表的修復進程。

我們仍然預計美聯儲要到2010年4季度、甚至2011年初才會開始實施貨幣政策緊縮,屆時將主要依賴提升“超額儲備金利率”并以此取代聯邦基金利率,實施“逆向回購協議”并采用“定期存款工具”以控制銀行儲備金的流出速度。然而,上周五美國股市在開盤之初將此舉解讀為貨幣政策即將收緊的信號,盤中時看法發生改變,使得收盤時美股上揚0.2%。當天2年期和10年期國債收益率分別下降79個和286個基點至0.9157%和3.7726%,美元指數也從盤中高點81.36回落至80.55。

2.前瞻性看,短期內美元走勢將受多重因素影響而保持在80附近的高位,但波動性可能會明顯加劇。我們在1月25日的周報中指出了5大不確定性因素可令美元走強,其中3個(歐洲財政狀況引發危機事件、美聯儲超預期回收流動性、以中國為代表的主要新興市場因通脹而先于美國加息)已經發生,支撐美元近期強勢,而歐洲債務危機的發展態勢更可能是主導因素。近期美元大幅走強亦反映了在歐洲債務危機爆發后,看空歐元的單邊投機操作使前期美元套利交易大規模地平倉。然而這類操作已使得美元進一步升值的空間受限,短期內獲利了結的可能性加大。中長期看,美國聯邦政府的財政赤字嚴峻,而州政府的財政缺口超過1萬億美元,可能給美元帶來下行壓力。

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