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【2011期貨團隊評選】東證期貨:棕櫚豆油套利機會分析

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

豆油-棕櫚油跨商品套利機會分析

東證期貨研究所李明宵2011-11-20

一、豆油-棕櫚油跨品種套利的可行性分析

1、油脂市場概述

豆油、棕櫚油都為目前國內主要消費的油脂品種,研究兩者價差變化所產升得套利機會,首先要了解兩者的市場關系。從消費終端方面來看,豆油和棕櫚油之間存在一定的替代作用,因此這兩種油脂的價格也存在很強的關聯性。但是由于豆油和棕櫚油的生產來源渠道不相同,也導致了兩者價差變化存在一定的規律。另外,豆油和棕櫚油生產的季節時間不同,并且在消費方面也存在季節性的差異,這樣的區別會直接反應到兩者的價格差異上,導致價差呈現出季節性的特定波動規律。

一般來說,單一油脂商品價格越高的時候,其替代品的替代程度就會越強。而消費者偏好于質量更高的替代品,當油脂類絕對價格水平較低時,消費會選擇購買更多的高質量油脂品種;當油脂類絕對價格水平較高時,消費者的實際購買力下降,絕對收入水平降低,此時消費會傾向于購買更多低質量油脂品種來替代高質量油脂品種。也就是說,互為替代品的油脂整體價格水平與油脂品種間消費者替代意愿程度呈正相關,價格水平越高,消費者替代意愿程度越高。

2、豆油和棕櫚油價格相關性

我國豆油消費的主要來源是進口大豆的壓榨出油和部分豆油的直接進口,并且國產大豆壓榨出的豆油比例逐年減小,因此大連豆油期貨價格與CBOT大豆及豆油價格的關聯性越來越高。棕櫚油主要是從馬來西亞以及印尼進口,進口產品主要為24°精煉棕櫚油,同時也進口毛棕櫚油,進口到國內港口后再精煉賣出。其中定價過程主要是以貿易商議價為主,因此受到馬來西亞毛棕櫚油期貨價格影響相對較大。

從現貨市場的實際情況可以發現,由于豆油和棕櫚油同屬于食用植物油,并且在植物油總消費中所占得比重很大(分別約為40%和20%),同時兩者之間還存在一定程度的替代關系,因此在兩者的定價既存在關聯,又存在差別的基礎之上,兩者的價差必然將出現一定可循的波動規律,這為接下來研究兩者價差走勢提供了佐證。

我們針對兩者在期、現貨市場上近5年來相關合約的歷史價格走勢進行統計分析,結果發現兩者現貨價格相關性高達96%以上,期貨價格的相關性高達98%以上。這充分說明,研究兩者價差發展規律是有理論依據和可行性的。

圖1江蘇張家港四級豆油與24度棕櫚油價格走勢對比

資料來源:Bloomberg,東證期貨研究所

二、2011下半年豆油-棕櫚油價差走勢及成因分析

1、2011年豆油-棕櫚油價差擴大的成因

在今年6月至8月期間,由于受到棕櫚油基本面偏弱的影響下,棕櫚油和豆油主力1205合約價差出現連續攀升。8月份時,美國農產區天氣改善、國際原油深幅跳水與美國農業部報告的意外重大利多等因素共同導致了國內油脂市場出現探底回升的行情。但是仔細分析可以發現,由于國內棕櫚油市場終端需求低迷以及此前馬來西亞棕櫚油期貨的疲軟表現,加上印度尼西亞政府將棕油出口關稅上限從25%調低至22.5%,以及當時市場對于后期大量到港預期的壓制,使得棕櫚油在這一個階段的表現相對不佳,而豆油則是得到美大豆強勢突破1400美分/蒲式耳大關的大力提振,出現明顯強勢的格局。這些因素綜合起來促成了豆油-棕櫚油價差擴大至1400元以上,突破了正常的運行區間。

圖2豆油-棕櫚油價差走勢圖(2011.5.20-2011.11.20)

資料來源:文華財經,東證期貨研究所

2、歷史數據中豆油-棕櫚油價差下半年走勢分析

分析近三年以來豆油-棕櫚油期貨價差在當年9月份至次年3月初的表現如圖可以看到,均呈現出明顯的下降趨勢,并且最早要到3月末才出現企穩反彈的跡象。從回落的幅度上看,一般為500點左右,而價差低點一般是在600點附近。

圖3豆油-棕櫚油價差走勢圖(2008-2011)

資料來源:文華財經,東證期貨研究所

從現貨市場的產量角度來看,由于每年9-11月份屬于北半球的大豆收獲期,是全年豆油的主要生產原料來源,因此在這個階段大豆的產出將影響接下來豆油全年的產量。在收獲前期,尤其是7-9月美國大豆的收獲前期,由于處于豆類生長的關鍵期,因此任何氣候的輕微變化都會成為市場炒作的焦點,豆油在此期間容易保持風險升水。另外,值得注意的是,由于最近幾年由于大豆庫存消費比處在歷史地位,因此每年收獲階段市場價格容易出行情,這增大了豆油與棕櫚油價差在擴大的概率。但是棕櫚油卻是一個相對特殊的品種,以馬來西亞棕櫚油為例,一年四季都能產出,因此棕櫚油的產量預期只能對價格產生短期的影響。其出口量和期末庫存一般都在100-200萬噸之間,某個月棕櫚油的消費來源主要是從上個月所生產的。

從季節性角度來講,由于外圍需求夏季的消費高峰基本上在5-6月份之前備貨,因此,6月到10月間馬來西亞棕櫚油庫存以增加為主,棕櫚油要想出現單邊行情很難,更多的時候是被動的跟隨豆油,這也是棕櫚油走勢較為疲弱的原因之一。而進入11月,由于氣候原因,馬來西亞棕櫚油產量開始逐漸降低,出口情況將成為主導庫存變化的原因,目前的事實也證明了這一點,產量預期下降,同時出口情況仍然保持良好的局面,庫存下降所帶來的利好已經體現到馬來西亞棕櫚油市場的表現上,對國內市場也將是一個提振。

圖4馬來西亞衍生品交易所棕櫚油2月日K線圖

資料來源:文華財經,東證期貨研究所

三、豆油-棕櫚油價差后期走勢研判及套利機會分析

1、豆油-棕櫚油價差仍有進一步回落的需求

豆油走勢主要還是看美大豆的發展趨勢,從盤面上看,目前仍非常疲弱。基本面上,美大豆收割已經進入尾聲,截至10月30日,美豆收割完成87%。由于美大豆已經完全成熟,因此產量基本已經確定。美國農業部11月供需報告顯示,大豆畝產為41.3蒲/英畝,產量為30.46億蒲,較上月微幅下調,2011/12年度結轉庫存為1.95億蒲,較上月上調0.35億蒲。最新的年度庫存消費比為6.35%。新豆上市一般會帶來集中性供應壓力,同時由于對前期高價的期望,美國豆農存在惜售心理,而采購方因為最近的下跌,采購速度有所放緩,因此,美豆的出口銷售較往年偏低。在重重重壓之下,美大豆期價已經跌破12美元

棕櫚油市場,ITS最新數據顯示,馬來西亞11月份前15天棕櫚油出口量為801,463噸,比上月同期增長了10.5%,比市場預期高出2.8%。由于截至10月份為止,今年馬來西亞棕櫚油累計產量已達1572萬噸,剩下兩個月份的平均產量只需達到134萬噸就可完成1840萬噸的產量預期,這樣來兩個月的產量可能出現明顯下滑,庫存下降速度也將隨之加快。另外綜合看內外盤的表現,目前內外價差倒掛近千元,同時最近幾個交易日國內現貨成交出現明顯好轉,這些對國內棕櫚油會形成支撐。

由于現貨豆油-棕櫚油價差較大,增強了棕櫚油作為替代品的需求。目前四級豆油與24度棕櫚油的現貨價差約為1500元/噸,價差較大,四季度的消費需求旺盛促生了棕櫚油對于豆油的攙兌,這樣可以使得生產成本降低,因此,也有利于棕櫚油的需求復蘇。

綜合分析,期貨市場豆油-棕櫚油1205合約價差雖然已經從1450點回落至1100點附近,但是我們認為仍然有進一步回落的空間,目標看至800點。

2、豆油-棕櫚油價差套利操作策略

基于以上的分析,我們認為買棕櫚油1205合約,賣豆油1205合約的套利機會仍然存在,具體操作如下:

&#;建倉方向:買棕櫚油1205合約,賣豆油1205合約。

&#;建倉數量:以100萬資金操作計算,30手棕櫚油多單,30手豆油多單。

&#;占用資金:按10%保證金計算,占用資金約52萬,占總資金的52%。

&#;進出場點位:豆油-棕櫚油價差1000-1200點附近進場,止損1200點,目標800點,盈虧比3:2。

&#;目標利潤:每手操作獲利300點,共獲利資金,盈利率9%。

&#;操作風險:止損:損失資金(最大風險)。市場風險:南美大豆種植情況不佳,大豆產量大幅下降,將導致豆油供應偏緊,豆油-棕櫚油持續偏高。

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