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《票據貼現利率持續走低預示了今年的高增長高通脹格局》

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

分析2008年中國宏觀經濟的關鍵,是判斷緊縮政策持續力度和效果到底有多大。我們認為,貨幣緊縮效果撐死了也就持續半年,之所以有如此看法,就在于國內一些局限條件非常清楚:存款實際負利率和人民幣幣值大幅低估;國有銀行通過上市完成商業化進程,盈利壓力和動力非常強;處于景氣高峰時期的企業有著旺盛的信用膨脹需求。這種情況下,數量型緊縮工具是有效的,但不可能長時間生效,市場遲早會找到應對方法,最終結果還是流動性過剩的局面。

由于中國仍未完全放開利率管制,因此觀察市面頭寸緊張與否的最佳指標,還是票據貼現利率和民間資金拆借利率。這方面,杭州為我們提供了一個很好的觀察窗。杭州票據市場是全國票據市場中一個較大的集散地。由于浙江一帶民營企業發展成熟,企業資金需求比較多,企業信譽相對較好,所以很多外地銀行都在杭州做票據貼現業務,這里已經形成一個全國的票據集散地。雖然票據簽發、貼現、轉貼現市場規模很難統計,但北京商業銀行票據中心一位負責人估算,全國票據市場大致有10萬億的規模,杭州票據市場規模應該會超過1萬億。這樣的完全競爭市場所形成的資金價格,基本能反映市場頭寸真實情況。目前杭州幾乎所有銀行和中介公司(融資公司)都表示,杭州票據市場票源十分緊張。值得注意的是票據利率的走勢。杭州1月初票據貼現利率在6‰(月利率)附近,“中國票據網”公開報價顯示,2月份轉貼現加權利率為5.53%(月利率),3月份轉貼現買入報價291筆,加權利率4.95‰(月利率)。有市場人士表示:“現在,票據轉貼現月利率大約在4.5‰左右。”而2007年底前票據貼現年利率已達到9%-10%的水平,為近幾年來的最高點,而直貼利率更高,有的地方貼現率甚至達到了月息10%的水平。票據利率從今年1月份開始一路下滑,顯示資金緊張程度開始慢慢緩解。貨幣如溪流之水,緩緩細無聲地從金融系統各個角落流入市場。

到目前為止,我們還沒有看到民間借貸資金利率走低的現象。實際上,至少在3月以前,我們所觀察到各地方的民間借貸利率一直居高不下,而各行各業大中小企業普遍存在的資金饑渴情況,再次證實了一季度市面頭寸緊張的情況依然未改。然而,既然票據貼現市場的資金利率開始持續走低,民間借貸市場遲早也會資金寬裕,這不過是個時間問題而已。一旦民間借貸利率開始走低,那其實已經是錢多淹到腳脖子的局面了,可能又會再現游資充斥的景象。我們相信,在各方都有資金需求、銀行都有信貸投入動力的情況下,資金會在央行信貸控制這個總“水龍頭”之外,通過各種明暗途徑流入市場。

票據貼現利率持續走低的情況出現,說明我們原先的數量型緊縮措施效果有限的判斷基本是正確的。至于市面頭寸緊張情況將基本緩解的時間轉折,則取決于各種資金流向市場的程度與政策面緊縮力度之間的平衡。下面的問題是,資金重新寬裕會不會推動目前居高不下的通脹形勢繼續惡化,導致社會經濟出現動蕩?我們的看法是,在2008年年內不會。因為去年四季度至今貨幣緊縮政策體現在cpi的效果,一般要持續半年到一年半左右的時間才能出現,2007年四季度房地產市場和股市先后進行調整,后面才輪到cpi,因此下半年cpi持續惡化的情況估計不會發生。不過,因為數量型緊縮只能暫時減少貨幣供應量,同時外資流入仍將在今年形成“美元蓄水池”效應,所以指望cpi增幅下落,這也不現實。綜合來看,我們仍然維持在《2008年中國經濟展望》中的判斷:2008年中國經濟將呈現高增長高通脹的局面。

最終分析結論(finalysisconclusion):

從某種程度看,宏觀經濟其實就是微觀企業加貨幣供應,目前觀察到的除了出口企業之外的各行各業大小企業,賬面都漂漂亮亮,盈利增長仍處于歷史最佳狀態,擴大再生產的勁頭十足,原先信貸緊縮束縛了它們的手腳,但現在頭寸緊張的情形正悄悄發生改變。這兩者疊加一起,中國2008年的宏觀經濟仍然不會太差。所謂經濟拐點云云,且等到cpi漲至兩位數、通脹形勢全面惡化再說吧。

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