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以貨幣凈投放量預估準備金調整次數

2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

國泰君安策略團隊

從去年11月開始每月提高一次準備金,且4月6日宣布加息后,市場上出現一邊倒的準備金調整頻率會下降的判斷。但中國人民銀行4月17宣布調整準備金,讓大家大吃一驚,市場似乎再也找不到上升的動力了。要去判斷人民銀行什么時候調整準備金及會不會調整準備金,并非易事,因為外界根本無法了解內部的決策機制和決策方法。

我們之前曾試圖通過分析人民銀行基礎貨幣投放總量,來判斷人民銀行今年準備金調整的概率。我們認為今年準備金必定成為主要的貨幣回籠工具,且調整次數會超出大部分人預期。

我們知道,人民銀行通過公開市場操作+準備金來回籠基礎貨幣,而基礎貨幣的創造方式主要就是外匯占款。因此我們可以計算出歷年的基礎貨幣凈投放。貨幣凈投放=外匯占款(E)-(公開市場操作(B)+準備金來回籠(D))

表1貨幣凈投放

從2006年開始公開市場操作變得越來越重要以來,人民銀行在結合公開市場和準備金兩種工具以后,每年的基礎貨幣凈投放始終保持在2萬億左右。基于這一點,我們認為人民銀行對于基礎貨幣的增量控制,更能體現出人民銀行的調控意圖。非常明顯,在2007年這樣一個緊縮年度,凈投放的基礎貨幣只有1000億左右,2008年上半年由于繼續實行緊縮貨幣政策,凈投放量只有1萬億,遠低于2008年下半年及2009年由于政策轉向以后帶來的基礎貨幣的大量凈投放。

2010年開始,貨幣政策隨著準備金調整已經開始轉向,全年準備金在調整了6次以后,基礎貨幣投放了2.1萬億,低于2009年水平。因此我們認為通過觀察基礎貨幣投放量,可以間接觀察出央行在貨幣政策上態度。

由于2010年底貨幣政策基調已發生變化,我們認為2011年基礎貨幣凈投放量應與2010年凈投放量相近甚至略低,我們預計在2萬億-2.5萬億左右。從貨幣被動投放角度,今年一季度外匯占款已達到1.1萬億左右,若簡單乘以4,全年外匯占款將達4.4萬億左右,在這里,我們保守的估計與2010年的增量相同,在3.3萬億左右。

由于年初公開市場操作幾乎停滯,雖目前略有恢復,但2011年至今公開市場就已凈投放1.85萬億的基礎貨幣,5次準備金的作用僅將公開市場到期的票據回籠而已。若只考慮一季度外匯占款,目前為止基礎貨幣凈投放已達到1.15萬億,超過我們預測凈投放數的一半。

表22011年至今貨幣投放了1.15萬億

若全年凈投放真像我們預期的那樣僅2萬億-2.5萬億,那剩下的6個月里,凈投放只能有1.2萬億左右。光外匯占款可能就可以再凈投放2.2萬億左右。也就是說,公開市場(A)和準備金(B)兩個工具將在今年下半年凈回籠1萬億基礎貨幣。

表3今年下半年凈投放只能有1.2萬億

但是,公開市場到年底還有2.5萬億的基礎貨幣到期,若準備金不再調整,公開市場將要發行3.5萬億的票據,回購由于28天或者90天就要到期,很難影響整體供應,也就是說,剩下的6個月,每個月要發行6000億左右票據,一個星期達到1500億左右,我們認為這樣的可能性非常低。

若我們激進地高估公開市場能力,從現在開始平均每周發行1000億左右票據,量會非常大,也只能回籠2.5萬億左右的貨幣。還是會剩下1萬億的基礎貨幣需要通過準備金來回籠,即可能出現3次-4次調整。也就是可能達到23%左右的水平。這樣1個月1次的調整會延續到9月份。

我們通過對于基礎貨幣供應量來判斷準備金,雖然有人認為,央行只是會控制M2,既然M2已到達16%的目標,準備金就不會調整。我們想說的是,這個月低于16%的M2并沒有影響央行調整準備金,同時央行調整準備金以后,銀行仍然可以通過賣掉手中的債券,達到增加貸款資金的目的,從而增加M2。超儲率也不會成為阻止央行調整準備金的理由。2010年底超儲率是2%,2011年加了3次準備金以后,超儲率還是有1.5%,說明銀行已經完全具備調整生息資產的能力。

(本文來源:證券時報網)

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