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海通證券--“流動性陷阱”之三:金融部門去杠桿,為何近期流動性偏緊【宏觀研究】

標簽 中國 貨幣 銀行 外匯 
2014-03-10 10:50:54
來源:你我貸

【研究報告內容摘要】

我們在“流動性陷阱”系列第一篇《貨幣過剩應對通縮》中提出觀點:天量貨幣未必會帶來通脹快速上升,許多國家出現通縮苗頭。第二篇《中國1998-2002通縮之鑒》指出目前我國出現98-02年類似狀況,PPI已陷通縮,未來通脹難超預期,更需警惕通縮風險。本文為系列第三篇,主要闡述金融部門加杠桿不可持續:

近期中國回購利率顯著上升,表明資金短期偏緊。根據我們估算,13年5月金融機構超儲率僅為1.7%,為11年10月以來最低值,也印證資金確實趨于緊張。

6月資金雖緊但不會失控。外管局20號文導致部分銀行需補購匯、預測5月外匯占款僅投放1000億,公開市場投放770億,財政存款上繳2000億,新繳準備金1500億,合計凈回籠約1700億,使超儲率下降0.2%。6月公開市場到期3600億,假定凈投放2000億;即便6月外占為零,因6月財政通常不繳款,只需新繳準備金約1500億,資金凈投放將是大概率事件,資金雖緊但應不會失控。

各項監管指向金融機構去杠桿。從資金成本上升的促發因素看,不管是指導外匯貸存比下降,還是對農信社票據、企業債券發行監管的加強,均表明監管指向金融機構去杠桿。其背景是13年以來非信貸融資大幅激增,非但沒有推升經濟增長,反而使M2/GDP突破200%,經濟整體負債和金融風險大幅上升。

08年以來整體杠桿率的提升帶動經濟回升,不可持續。整體杠桿率從占GDP的200%上升到270%,其中企業部門負債/GDP接近120%,金融部門負債/GDP接近90%。企業部門的杠桿率過高表現為制造業產能過剩,而金融部門杠桿率過高表現為表外業務的爆發式增長,而且缺乏足夠的監控,導致金融風險上升。

杠桿率過高會導致金融危機,而成功降杠桿才能持續復蘇。美國金融危機爆發的核心原因是居民和金融部門負債率過高,而其經濟復蘇的成功經驗也在于這兩個高負債部門成功降低了杠桿率。

降杠桿初期資金成本上升,但最終仍會下降。從美國經驗看,金融部門降杠桿初期會導致資金供給下降,資金成本上升,而最終會導致融資需求下降,資金成本長期依然趨于回落。

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